想买更便宜的小米?大家可以再等等!

益菁汇资产   2018-07-13 本文章568阅读

昨天,小米股票将在香港主板敲钟上市,发行价为17港元/股,对应公司市值约为539亿美元。作为第一个CDR关注的独角兽,小米承载了太多市场眼球,越多的关注也带来了更多的质疑,今天我们客观得为大家解读一下。

亏损真的有几百亿吗?

首先,我们先解答投资者关心的问题,那就是去年手机卖得这么好的小米真的亏了几百亿吗?我们简单看一下,2015年至2018年第一季度,公司营收分别为668亿、684亿、1146亿和344亿元,净利润为-76.27亿、4.92亿、-438.89亿和-70.27亿元,扣非后归母净利润为-22.48亿、2.33亿、3.9亿和1.04亿元。其中,非经常性损益主要来源于公司优先股公允价值的提升,如果上市,该部分对股东的负债不会计入报表,因此对持续经营不会造成太大影响。

所以总结一下,看公司的招股书,看扣非净利润就行了,不必过多纠结于去年亏损438亿这个事情上。

小米是互联网公司吗?

说好了小米为数不多的超预期点,接下来就来聊聊大家质疑的集中点,那就是小米到底是个什么公司?说是问题其实不难解决,因为公司的招股书已经给了大家答案:

公司近三年智能手机业务贡献了公司近7成营收,而所谓的占比20%的IoT及生活消费产品说到底其实就是小家电,真正意义上的互联网服业务仅贡献了10%不到收入。因此,公司到底是个什么样的公司其实大家都心知肚明。

那为什么雷军喜欢把自己的公司说成是一个互联网公司呢?因为互联网公司给的估值高啊!

我平时TMT看的比较多,要说电子行业和计算机行业的区别,首当其冲就是估值。一家传统电子企业在A股也就给个15倍左右,和大客户沾点边的可能有点溢价,但超过30倍的电子企业我还没怎么看到过,当然半导体除外。

那么计算机行业呢?和互联网扯得上关系的一些2C端的企业给的估值比较高,都在40-50倍左右,例如阿里现在的估值就超过了50倍,腾讯的估值大概在40倍左右。

大家不妨算一笔简单的账,7成电子业务、2成家电业务和1成互联网业务的小米应该给多少估值合适呢?相信大家已经有自己的答案,但我们来看看市场,之前许多机构唱多小米时,纷纷给出了600亿美元以上的市值空间。

我们就再算一笔账,40亿扣非净利润的小米能撑得住4000亿市值吗?100倍的估值无论和阿里、腾讯比都是贵了,有投资者说,那就和做手机的比嘛,告诉大家,苹果在美股的估值也就17倍,人家可是还有核心芯片设计的公司啊。

所以谁贵谁便宜其实一目了然。

我们该如何理解小米的商业模式,和苹果有什么区别?

之前在香港路演时,雷军说了,小米不仅仅要做苹果和腾讯,更要做苹果乘以腾讯。小米喜欢拿自己和苹果比已经不是秘密,因为苹果是软硬结合最完美的诠释。

苹果最核心的竞争力是什么?是他的苹果手机吗?我个人认为是他的IOS系统所打造的生态圈,这使得客户脱离他手机的转换成本越来越高,从而苹果能对他的硬件有更高的定价权。

那么小米呢?对商业模式的准确解读有助于把握驱动公司成长的核心变量。我们认为,小米的商业模式可以总结归纳为:以用户需求为导向,以流量经营为思路,以效率提升为方法,形成闭环。

在硬件产品的方向上,小米没有走苹果那种依靠技术和创新的道路,而是尽量选择不冒风险,以满足中低端大规模普遍性需求为目标,也就是所谓的80/80理论(满足80%消费者80%的需求),目的是确保能有一个足够大的用户池;

在品牌建设和营销上,小米强调体验式消费,口碑式营销和病毒式传播的精髓,以较低成本实现流量的快速扩张,并通过核心粉丝群体和事件型营销保持住了用户的忠诚度和热度;

在制造和销售上,小米通过大批量直接采购获取对供应链的话语权,砍掉渠道中不必要的中介环节,最终实现较低成本的生产和分销;

在流量的二次变现上,小米围绕手机入口,搭建了包括游戏、社交、影视娱乐,本地生活服务和互联网金融在内的全体系产品。小米的目标是去促成各智能家居产品间的互通互联,利用IOT平台构建丰富的生活场景,用大数据实现用户间的交叉引流;

在新业务拓展上,小米发展出了米家系列智能家居和有品系列日常生活用品。这些SKU的逻辑,一方面是从手机周边开始的合理化延伸,另一方面更是为了提高线上线下渠道的用户访问频率。

毕竟手机只是属于低频消费的品类,必须依靠更多元化、更高频的品类来刺激活跃的用户数量,保证流量的增长。这也是小米和苹果的最大不同之处。

小米的风险点在哪里?

小米目前对于手机的依赖度还是很高,可以说手机销售和其用户流量的相关性太大。一旦手机销售不行,用户流量可能就不怎么增长了。即使是去年靓丽的数据,其中也能看得出一些苗头:

从上图中,我们可以发现,小米去年Q4的高增长主要来自于印度市场,印度市场最受欢迎的机型,却是红米系列的中低端手机。

根据报表数据,定位于中低端的红米系列手机占了整体销量的78%,而高端手机产品占比在进一步缩小,从2015年的18.8%缩减至2018年Q1的7.2%。

由于整体客户群体明显偏向中低端,优质流量乏力,小米这几年来互联网业务迟迟未见起色,从每个用户身上得到的平均收入只有58元,远低于阿里、腾讯从百元到数百元不等的数值。

小米在手机业务的护城河来源于其高超的性价比,然而这条护城河挖得并不深,并没有强大的不可替代性。

说了这么多,总结一下,小米智能手机业务和IOT业务的波动空间均较小,尤其是硬件业务高端占比有下滑趋势。

而小米的互联网服务本质上是智能硬件业务的衍生,缺乏独立性与护城河,互联网核心应用与华为、OPPO、VIVO等手机厂商并无明显区别,且数据落后于华为。

在互联网竞争对手在各项垂直应用上建立起超强壁垒的今天,小米的互联网服务版图扩张的路径已经越来越狭窄,小米互联网服务并不具备高成长以获得高估值基础。

短期内,小米只能依靠提高国内单客户收入来提升互联网收入。中长期看,海外互联网业务如果没有明显进展,将对小米整体估值构成重大影响。


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